Kenneth Rogoff, Professor in Harvard, will grosse Banknoten abschaffen, damit die Zentralbanken den Leitzins weiter ins Negative herabsetzen können. Das Inflationsziel zu erhöhen, sei dagegen unglaubwürdig.

In der Geldpolitik stehen uns in den nächsten zehn Jahren wichtige Änderungen bevor, die viel bewirken und die schon in der letzten Finanzkrise hätten wirken können. Das prophezeit Kenneth Rogoff, vormals Chefökonom des Internationalen Währungsfonds (IWF) und heute Professor für Ökonomie und Public Policy an der Universität Harvard. Er referierte am Dienstagabend an der Universität Zürich, auf Einladung des UBS International Center of Economics in Society.

Nullzinsgrenze trotz Negativzinsen

Die Untergrenze der Leitzinsen bei null, der Zero Bound, werde als grundlegendes Problem betrachtet, sagte Rogoff, auch wenn die Zentralbanken der Eurozone, Dänemarks und der Schweiz den Leitzins ein wenig tiefer gesenkt hätten. Zum Zero Bound gebe es umfangreiche makroökonomische Literatur. Dabei würden auch Parallelen zu einem schwarzen Loch gezogen, an dessen Rand die Gesetze der Physik ausser Kraft treten. Ähnlich würden sich jenseits der Nullgrenze der Leitzinsen die Gesetze der Ökonomie ändern, werde vermutet.

Was soll angesichts des Zero Bound unternommen werden? 2010 erklärte der Chefökonom des Internationalen Währungsfonds (IWF), Olivier Blanchard, die Zentralbanken sollten nicht 2%, sondern 4% Inflation anstreben – das ergebe mehr Spielraum bis zum Zero Bound. «Das ist ein gutes Argument», sagte Rogoff. «Zumindest wenn wir von vorne beginnen könnten.»

Glaubwürdiges Inflationsziel

«Wir Ökonomen wissen allerdings nicht einmal, wie hoch die wirkliche Inflation ist, die auf dem Nutzen basiert. Und wir wissen nicht, ob die Inflationsrate 2 oder 3% sein sollte.» Das Hauptproblem mit einem höheren Inflationsziel liege indes in der Glaubwürdigkeit.

Die Notenbanken sagten zwanzig Jahre lang, 2% sei die magische Zahl. «Und nun müssten sie plötzlich sagen: Es wären eigentlich 4% gewesen.» US-Notenbankchefin Janet Yellen hätte Mühe, das an einer Pressekonferenz der Öffentlichkeit zu vermitteln, sagte Rogoff. Dies würde die Finanzmärkte durchschütteln, und der Verdacht bestünde, das Inflationsziel werde später erneut verändert.

Banknoten als Nullzinsanleihe

Statt einem höheren Inflationsziel bieten sich Negativzinsen an. Rogoff erklärte: Der Grund dafür, dass der Leitzins  nicht deutlich unter null gesenkt werden könne, sei banal. Die Notenbank drucke Geld, und Banknoten seien eine Art Nullzinsanleihen. Wenn der Zins auf dem Bankkonto unter null falle, wollten die Bankkunden lieber Bargeld halten.

Das sei das Haupthindernis für negative Zinsen. Andere Probleme, etwa am Geldmarkt oder mit Swap-Tauschgeschäften für fixe und variable Zinsen, seien trivial und liessen sich lösen. Die Existenz von Papiergeld sorge dafür, dass die Notenbanken zögerten, den Leitzins deutlich herabzusetzen.

Bargeld für Steuerhinterzieher

«Ich vertrete seit einiger Zeit die Meinung, dass es gut wäre, Papiergeld schrittweise aus dem Verkehr zu ziehen», sagte Rogoff. Dafür gebe es verschiedene Gründe. «Es sind wahnsinnig grosse Summen an Bargeld in Umlauf.» In den USA seien es 4000 $ pro Person, inklusive Kinder.

Das viele Papiergeld sei nicht nur für Drogenhändler nützlich, sondern in den USA würden damit auch in grossem Stil Steuern umgangen, vor allem von kleinen und mittleren Unternehmen – das Ausmass sei erstaunlich. Rogoff folgert: «Man sollte die grossen Banknoten nur schon deshalb aus dem Verkehr ziehen.» Kleinere Noten müssten nicht unbedingt verschwinden.

Die nächste grundlegende Transformation

«Den Zero Bound zu beseitigen und damit deutlich negative Zinsen zu ermöglichen, wäre transformativ für die Zentralbanken», prognostiziert Rogoff. Beispielsweise sei dann die Forderung obsolet, es brauche in einer Krise zusätzlichen fiskalischen Stimulus, weil die Notenbank den Leitzins nicht weiter herabsetzen könne. Und mit negativen Leitzinsen könne die Differenz zwischen kurz- und langfristigen Zinsen zunehmen und damit die Zinskurve steiler werden, was hilfreich sei.

Rogoff resümiert: Den Goldstandard aufzuheben, war ein fundamentaler Wandel, ebenso die Aufgabe der fixen Wechselkurse. «Nach dem Goldstandard und den fixen Wechselkursen nun den Zero Bound zu beseitigen, ist die nächste grundlegende Transformation.»

Man dürfe ihn nicht missverstehen, scherzte Rogoff, er sei kein Advokat der digitalen Währung Bitcoin. Es gehe ihm um elektronische Fiat-Währungen. Kryptowährungen wie Bitcoin würden wohl künftig ordentlich reguliert und dienten dann als Substitut für Kreditkarten, aber kaum für traditionelle Währungen.

Mit Schulden zurechtkommen

Rogoff verfasste zusammen mit der Ökonomin Carmen Reinhart im Jahr 2009 ein Standardwerk über Schuldenkrisen mit dem Titel «Dieses Mal ist alles anders – acht Jahrhunderte Finanzkrisen». Am Dienstag sagte er: «Staatsschulden zu modellieren, ist ebenso eine Kunst wie eine Wissenschaft.»

Wir befänden uns in einer Periode mit schwachem Wirtschaftswachstum, stellte Rogoff fest. Mögliche Gründe dafür gebe es viele: übermässige Austerität, langsamere Innovation, verspätete strukturelle Reformen, die Alterung der Bevölkerung, Unsicherheit über staatliche Vorschriften und die künftige Politik. Nur einen Teil davon anerkennt Rogoff als Ursachen.

Staatliche Regulierung sei in der Tat prozyklisch und sei nach der Krise vor allem für kleine und mittlere Unternehmen hinderlich geworden. «Früher konnte man auf seinem Haus – oder auf dem Haus seiner Eltern – eine  Hypothek aufnehmen und mit dem Geld ein Unternehmen gründen», sagte Rogoff. Heute sei das nicht mehr möglich.

Keine säkulare Stagnation

Rogoff glaubt hingegen nicht, dass die Innovation langsamer geworden ist. Im Gegenteil: «Innovation wird wahrscheinlich schneller werden als bisher.» Als Beispiele nennt er Biomedizin, die Energierevolution und Aspekte der Lebensqualität, die allerdings schwierig zu messen seien. Dazu komme die künstliche Intelligenz, die er von Schach-Computern kenne. «Dies ist unglaublich fortgeschritten.» Rogoff ist Schachgrossmeister.

Ebensowenig glaubt er an die These der strukturell bedingten säkularen Stagnation, die der ehemalige US-Finanzminister Larry Summers vertritt. Rogoff sagte, er sei an der Präsentation gewesen, an der Summers die Idee zum ersten Mal präsentierte. «Ich dachte: Das ist lächerlich, völlig übertrieben.»

Rogoff vertritt weiterhin eine These aus seinem Standardwerk: Nach einer Finanzkrise dauert die Erholung viel länger als in einer normalen Rezession. Neu hinzu kommt: Die Abschaffung des Zero Bound und die Einführung von Negativzinsen würden helfen.

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