Monatliche Zinskurve: Viel hängt vom Erhöhungstempo ab.

Eine neue Ära bricht an. Nach sieben Jahren Nullzinspolitik hat die US-Notenbank (Fed) jetzt den lang erwarteten Erhöhungszyklus angestossen. Damit stellt sich für die Anleger die Frage, wie sie sich 2016 positionieren sollen.

Mitte Dezember standen die Finanzmärkte im Bann des Fed. Darüber hätte man beinahe vergessen können, dass die Entwicklung von Schweizer und europäischen Anleihen 2016 vor allem von der quantitativen Lockerung der Europäischen Zentralbank bestimmt wird. Aber auch die Entwicklung der Rendite von US-Treasuries wirkt sich aus.

In den USA wird der langfristige Gleichgewichtszins künftig niedriger sein als früher. Auch könnte das Fed nun nach dem langen Zögern die Geldpolitik rascher als erwartet straffen. Dadurch würde die Zinskurve am langen Ende üblicherweise steiler werden.

Lohndruck sollte steigen

2015 wurden Inflationserwartungen und Renditen hauptsächlich vom Rückgang des Ölpreises bestimmt. Da dieser Preisverfall vor allem angebotsbedingt ist und 2016 die Talsohle durchschritten sein sollte, dürfte der ölinduzierte Deflationsdruck dann zu Ende gehen. Die Inflationsaussichten werden 2016 in erster Linie vom Lohndruck abhängen. Der könnte nun in den USA, wo die Arbeitslosenrate nur noch 5% beträgt, steigen.

Da praktisch Vollbeschäftigung herrscht, werden die US-Unternehmen die Löhne (und die Preise) erhöhen, um Arbeitskräfte anzuziehen. Dies wurde bisher kaum eingepreist und könnte angesichts der recht inflationsfreundlichen Fed-Politik 2016 für Überraschungen sorgen. So könnte die Zinskurve im Bereich der zehn- bis dreissigjährigen Laufzeiten steiler statt – wie in Straffungszyklen üblich – flacher werden. Zurzeit sind für 2016 zwei oder drei US-Zinserhöhungen eingepreist. Nimmt der Lohndruck stärker als erwartet zu, könnte das Fed öfter an der Zinsschraube drehen.

Hohe Verschuldung

Die Konjunkturaussichten verbessern sich zwar, doch kann die US-Wirtschaft künftig nicht mehr auf günstige Arbeits- und Kapitalkosten und einen schwachen  Dollar zählen. Seit der Finanzkrise hat das US-Wachstum die Schwelle von 2,5% nie mehr überschritten.

2,5% sind jedoch mit dem erwarteten Tempo der US Leitzinserhöhungen vereinbar. Die Zinskurve würde sich im Bereich der zwei- bis zehnjährigen Laufzeiten verflachen. Dass das US-Wachstum nicht über 3% hinauskommt, ist strukturell begründet. Die hohe Staatsverschuldung (370% des BIP) belastet. Ohne die strukturellen Probleme würde das US-BIP real 3,5% wachsen, wie im Durchschnitt früherer Zyklen. Als direkte Folge des tieferen Potenzialwachstums liegt auch das Endziel des Fed, der neutrale Zins, jetzt tiefer. Im Höhepunkt des Straffungszyklus stimmt die Obergrenze der Fed Funds Rate mit den zehnjährigen Renditen überein. Jegliche Überreaktion der Renditen wäre eine Kaufgelegenheit für Treasuries.

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