Unabhängig vom Ausgang des Konflikts werden dessen Auswirkungen noch eine Weile zu spüren sein. Zentralbanken sind in einem Dilemma.

Um die Folgen des Ukraine-Krieges auf das globale Finanzsystem in ihrer Ganzheit zu erfassen, müssen einige plausible Szenarien und Hypothesen vorausgeschickt werden. Klar dürfte sein, dass die negativen wirtschaftlichen Folgen des Krieges selbst im Falle eines kurzfristigen Waffenstillstands von Dauer sein werden, leider.

Ein plausibles Szenario für das globale Finanzsystem erscheint eine Stagflation in mehreren Ländern. Dies stellt zwar vorerst keine unmittelbare Bedrohung für die Finanzstabilität dar. Die negativen Folgen im Wirtschaftskreislauf dürften sich aber in notleidenden Krediten oder Kreditausfällen manifestieren sowie über die Problematik von Staaten, die sich über nationale Geschäftsbanken verschulden, negativ auswirken. Für einmal können sich die Finanzakteure nicht auf die in der Vergangenheit gewährte geldpolitische Unterstützung der Zentralbanken verlassen.

Indirekte Effekte schmerzen

Allen Unkenrufen zum Trotz finden sich Faktoren, die darauf hindeuten, dass der Krieg möglicherweise nur von kurzer Dauer sein könnte, wobei jeder Kriegstag einer zu viel ist. Zahlreiche westliche Länder haben umgehend nach Kriegsbeginn beispiellose Wirtschaftssanktionen, die Russlands Fähigkeit zur Finanzierung seiner militärischen Aktivitäten erschweren sollen, verhängt. Besagte Sanktionen zielen letztlich darauf ab, das Land von westlichem Kapital sowie von wichtigen Industriegütern, die für eine funktionierende Volkswirtschaft von vitalem Interesse sind, zu isolieren.

Deutlich schwerwiegender dürften für Russland die zunehmende Abwanderung gut ausgebildeter Leute in den Westen und die Beschleunigung der Energiewende in Europa ins Gewicht fallen. Zwar können China oder Indien einspringen und den Wegfall Europas als wichtiger Energieabnehmer und Handelspartner teilweise kompensieren – damit verbunden dürfte aber ein empfindlicher Kostenabschlag zuungunsten Russlands sein.

Eine Milliarde pro Tag

Eine andere These besagt, dass der Krieg mit seinen katastrophalen Auswirkungen aus verschiedenen Gründen noch länger fortbestehen könnte: Erstens ist Russland mit einer soliden makroökonomischen Basis in den Krieg eingetreten, auch wenn die lokale Wirtschaft in den letzten zehn Jahren nicht wesentlich gewachsen ist.

Natürlich galoppiert jetzt die Inflation, und die schlimmste Rezession in der modernen russischen Geschichte fordert ihren Tribut. Die Staatsverschuldung ist jedoch nach wie vor relativ niedrig, so dass die Herabstufung auf Junk-Status und die Zahlungsunfähigkeit der Anleihen nicht die Hauptsorgen Russlands sind. Devisenreserven sind reichlich vorhanden und die fiskalische Kapazität des Landes bleibt unverändert hoch. Zudem wurde der Bankensektor in den letzten Jahren systematisch rekapitalisiert und ist heute deutlich weniger fragmentiert.

Darüber hinaus hat die russische Zentralbank bereits vor Kriegsbeginn die definierten Inflationsziele konsequent umgesetzt, um später umgehend die Leitzinsen anheben zu können und damit unmittelbar Liquiditätshilfe zu leisten. Nicht zu vergessen ist überdies der Umstand, dass Russland bereits gut auf Sanktionen vorbereitet war, da es im Rahmen der Krim-Invasion im Jahr 2014 bereits einige Instrumente eingeführt hat, die nun helfen, den neuerlichen Sanktionen wirksam zu begegnen. Zu diesen Instrumenten gehört die Einführung des Inlandszahlungssystems SPFS, das den Ausschluss einiger russischer Banken von SWIFT teilweise auffing. Aber was Putins Fähigkeit, den Krieg zu finanzieren, am meisten begünstigt, ist die Tatsache, dass das Land jeden Tag Gas- und Öllieferungen im Umfang von einer Milliarde US-Dollar tätigt.

Selbst wenn deutlich weniger fossile Energieträger exportiert werden, steht Russland aufgrund des derzeitigen enormen Preisanstiegs auf der Gewinnerseite.

Vier unschöne Wahrheiten

Unabhängig davon, ob es Putin gelingt, einen Pyrrhussieg zu erringen oder ob er grandios scheitert, werden die inflationären und rezessiven Kräfte noch einige Zeit zu spüren sein. Erstens treibt dieser Krieg die Energie- und Rohstoffpreise in die Höhe. Zweitens findet die Inflation einen fruchtbaren Boden in der immensen Liquidität, die durch eine mehr als ein Jahrzehnt andauernde extrem expansive Geldpolitik entstanden ist. Drittens beeinträchtigt dieser Krieg den Handel und die internationale Zusammenarbeit, die sich noch nicht von der Pandemie erholt hat.

Dies führt zu einer weiteren Deglobalisierung und einer Störung der globalen Versorgungsketten, was naturgemäss inflationäre Auswirkungen hat. Viertens hat die schrittweise Einführung aufsichtsrechtlicher Vorschriften nach der Krise als wichtige deflationäre Bremse gewirkt, da die Banken Kapital zurücklegen mussten, anstatt zu investieren oder zu vermitteln. Dies ist nun im Wesentlichen vorbei. Die restriktive Geldpolitik, die von immer mehr Zentralbanken verfolgt wird, bekämpft zwar die Inflation, wirkt aber als Bremse für die Wirtschaft. Darüber hinaus hat die massive und lang anhaltende unkonventionelle Politik mehrere Risikoprämien unter den Teppich gekehrt, wie z. B. die Schuldenrisiken einiger europäischer Länder. Die Preiskorrektur der entsprechenden Finanzwerte dürfte sich negativ auf unseren Wohlstand auswirken.  Die gute Nachricht ist, dass der andauernde Krieg in der Ukraine zwar das russische, nicht aber das globale Finanzsystem betrifft, zumindest nicht direkt und nicht in demselben Ausmass. Die andere gute Nachricht ist, dass die aufsichtsrechtlichen Vorschriften nach der Krise das Bankensystem im Allgemeinen robuster gemacht haben.

Die schlechte Nachricht ist, dass die Zentralbanken angesichts der Stagflation entscheiden müssen, was sie zwischen den widersprüchlichen Zielen bekämpfen wollen. Der Hauptkonflikt besteht zwischen der Eindämmung der Inflation und der Stützung der Wirtschaft. Aber er hat viele Facetten: In einem Land wie der Schweiz müssen wir uns beispielsweise zwischen einer niedrigeren Inflation oder einem weniger starken Schweizer Franken entscheiden.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass im Gegensatz zur globalen Finanzkrise von 2008, die endogen auf das Finanzsystem zurückzuführen war, diese Krise eher klassisch ist, d. h. die Verschlechterung der Wirtschaft wirkt sich auf den Finanzsektor aus. Die Finanzwelt muss jedoch damit rechnen, dass mindestens eine Hand der Zentralbanken gebunden ist und die fiskalische Kapazität vieler Regierungen reduziert ist.

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