Goldman Sachs hatte im Herbst 2018 grosse Zweifel daran, dass Panalpina auf eigenen Füssen erfolgreich sein kann.

Die Grossaktionärin von Panalpina (PWTN 166 5.53%) setzt  beim Logistiker auf eine Strategie der Eigenständigkeit. Mit einem erwarteten Mehrwert gegenüber einer Übernahme begründet die Ernst-Göhner-Stiftung, die 46% am Unternehmen hält, ihr Nein zum Angebot von DSV (DSV 527.2 0.88%) aus Dänemark. Die ­Stiftung stützt sich dabei auch auf ihre ­Berater von Goldman Sachs (GS 197.93 0.11%). Doch die US-Investmentbank war in der Vergangenheit sehr skeptisch, was den Turnaround von Panalpina angeht.

Anfang November 2018 bestätigte die Bank ihre Empfehlung, die Aktien zu verkaufen, und lag mit ihren Prognosen deutlich unter der Markterwartung. Das Verbesserungspotenzial war für die Analysten «weitaus geringer», als in der damaligen Bewertung (Aktienkurs 123 Fr.) impliziert. Das 12-Monats-Kursziel senkte Goldman Sachs auf 96 nach zuvor 110 Fr. Etwa drei Wochen später stufte die US-Bank die ­Panalpina-Aktien aber auf Neutral hoch und vergab ein neues Kursziel von 138 Fr. Der Grund: In das Bewertungsmodell wurde eine mögliche Übernahme eingerechnet. Das war kurz nach der Ankündigung, Panalpinas Verwaltungsratspräsident und Ex-CEO Peter Ulber werde nach Kritik aus dem Aktionariat auf die nächste Generalversammlung hin zurücktreten.

Die bisherige Skepsis hatten die Analysten zum einen mit strukturellem Gegenwind im Logistiksektor begründet. Sie verwiesen auf Herausforderungen in der Luftfracht, in der Panalpina besonders aktiv ist und fast den gesamten operativen Gewinn erzielt, sowie auf eine Abschwächung im globalen Handel. Die Unfähigkeit, den Bruttogewinn in diesem Umfeld zu steigern, sei das Hauptproblem.

Eine weitere Aussage von Goldman Sachs in der Studie lässt aufhorchen. «Zusätzlich haben sich Turnaround-Strategien auf organischer Basis im Logistik-sektor generell als schwierig in der Umsetzung erwiesen. Führende Frachtlogistiker waren dagegen in der Lage, signifikante Synergien aus der Akquisition von Branchennachbarn mit niedrigeren Margen zu realisieren.» Es ist exakt das, was DSV mit Panalpina vorhat.

Analysten von Berenberg und Danske Bank (DANSKE 16.475 -3.94%) schätzten die Synergien zwischen DSV und Panalpina umgerechnet auf etwa 270 Mio. Fr., und der mögliche Mehrwert, der durch die Übernahme entstehen könnte, wurde bei bis zu 1 Mrd. Fr. gesehen. Weder die Stiftung noch Goldman Sachs wollten auf Anfrage sagen, von ­welchem Mehrwert sie im Szenario der Eigenständigkeit ausgehen.

Die komplette Historie zu Panalpina finden Sie hier. »

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