Strukturierte Produkte erschliessen sich dem Anleger nicht auf den ersten Blick, börsengehandelte Fonds (Exchange Traded Funds, ETF) sind einfacher. Der Vizepräsident des Struki-Verbands, Philipp Rickenbacher, debattiert mit dem unabhängigen Vermögensverwalter und ETF-Fan Andreas Homberger.

Herr Homberger, verwenden Sie als unabhängiger Vermögensverwalter neben börsengehandelten Fonds, ETF, auch strukturierte Produkte
Homberger: Wir setzen keine strukturierten Produkte ein. Wir können unsere Anlagestrategie auch ohne Struki umsetzen – wir verwenden fast ausschliesslich ETF. Die einzigen Derivate, die bei uns zum Einsatz kommen, sind Forwards für Devisentermingeschäfte. Dafür gibt es auch strukturierte Produkte, doch unser Anlagevolumen ist gross genug für Forwards.

Sprechen Sie strukturierten Produkten die Existenzberechtigung ab?
Homberger: Nein. Struki haben eine Existenzberechtigung. Wenn Anleger ein asymmetrisches Auszahlungsprofil wollen, dann kommen sie nicht darum herum.

Herr Rickenbacher, die Bank Julius Bär (BAER 38.96 -0.13%) nutzt ebenfalls ETF, ist aber auch ein Emittent von strukturierten Produkten. Funktioniert das Nebeneinander?
Rickenbacher: Das geht ausgezeichnet. Die strukturierten Produkte sind ebenso wie Derivate und ETF ein wichtiger Baustein im Gesamtangebot, das wir als Privatbank offerieren. Wir beraten unsere Kunden, um auf Basis ihrer Ausgangslage und des Anlageziels die beste Lösung zu finden.

Philipp RickenbacherPhilipp Rickenbacher startete seine Laufbahn 1996 bei der Schweizerischen Bankgesellschaft im Handelssupport. 1997 bis 2004 war er bei McKinsey, danach bei Bank Julius Bär. Von 2008 bis 2009 arbeitete er als Managing Director bei der Konzerntochter GAM. Seither ist er Head Structured Products von Julius Bär und seit 2014 Vizepräsident des Branchenverbands SVSP. Rickenbacher besitzt einen Master of Science in Biotechnologie der ETH Zürich und ist Absolvent des Swiss Finance Institute sowie des Advanced Management Program der Harvard Business School.Für welche Ziele sind strukturierte Produkte am besten geeignet?
Rickenbacher: Strukturierte Produkte sind wichtig, um eine gewisse Nichtlinearität ins Portfolio zu bringen, etwa einen Hebeleffekt oder einen Kapitalschutz: Das eingesetzte Kapital ist nach unten abgesichert, nach oben gibt es Chancen. Ein grosses Thema ist auch die Renditeoptimierung, dazu gehören Produkte mit Coupon und Barriere. Mit einem solchen Instrument kann auch der Privatkunde Volatilität verkaufen und dadurch die Rendite steigern, was sonst institutionellen Investoren vorbehalten ist. Das alles lässt sich für die grössten Portfolios massgeschneidert konstruieren. Für weniger grosse Beträge, auch als Beimischung in einem Portfolio, sind strukturierte Produkte effizienter.

Die Marktlage ist unsicher, die Volatilität hoch. Ist eine aktive Anlagestrategie da nicht aussichtsreicher als lineares Investieren mit ETF?
Homberger: Aktivität per se führt nicht zu Mehrrendite. Wer mit Anleihen im Tiefzinsumfeld Rendite erzielen will, muss sich auf die Äste hinauswagen und ein höheres Kreditrisiko in Kauf nehmen. Das lässt sich mit aktiven Anlagefonds oder ETF erreichen. Bei Aktien ist man mit ETF in einer Abwärtsbewegung natürlich dabei. Ich sehe aber keinen Grund, deshalb jetzt von passiven in aktive Fonds oder Struki zu wechseln. Erhöhte Volatilität bedeutet eine breitere Streuung, und zwar für alle Instrumente. Gerade mit ETF kann man eine sehr aktive Anlagestrategie ideal umsetzen.

Rickenbacher: Die Märkte sind heute in der Tat volatiler, auch erratischer. Verschiedenste Kräfte spielen zusammen, und dies wird noch nicht ganz verstanden – das zeigt nur schon die Diskussion über schwindende Liquidität in gewissen Anlageklassen. In dieser Situation bieten strukturierte Produkte zwei Möglichkeiten. Erstens lassen sich spezifische Opportunitäten nutzen. Bei Kreditrisiken sind dies etwa Credit Linked Notes, ein altes Instrument, früher im rein professionellen Bereich und heute mit guter Beratung auch breiter einsetzbar. Für Opportunitäten in Aktien hilft die Flexibilität: Brechen die Börsen ein, lassen sich fundamental gute Aktien in einen Korb zusammenlegen und dem Kunden innerhalb von 24 Stunden verfügbar machen. Zweitens gibt es gute Lösungen für vorsichtige Investoren, um gerade bei hoher Volatilität das Risiko zu vermindern. Da bieten sich Risikopuffer oder ein gewisser Kapitalschutz an.

Homberger: Strukturierte Produkte sind viel flexibler, das ist ein zentraler Unterschied zu ETF und Fonds. Wenn ich mit einigen zehntausend Franken eine Anlageidee umsetzen will, gehe ich zum Anbieter und erhalte ein massgeschneidertes Produkt, mit passender Laufzeit und Konditionen. Das kann kein Fonds. Das ist ein struktureller Unterschied.

Andreas HombergerDr. Andreas Homberger leitet die Researchabteilung bei Hinder Asset Management. Zuvor war er Chief Investment Officer bei der Zürcher Privatbank Maerki Baumann. Von 2000 bis 2009 nahm er verschiedene Führungsfunktionen bei der UBS im Bereich Portfolio Management wahr, zuletzt als Leiter Produktmanagement. Andreas Homberger hat an der Universität Basel Ökonomie studiert und an der Hochschule St. Gallen im Bereich Finanzmarkttheorie promoviert. Er ist Mitglied der schweizerischen Gesellschaft für Finanzmarktforschung.Sind strukturierte Produkte für viele Anleger zu anspruchsvoll, zu komplex?
Homberger: Der Hauptkritikpunkt liegt darin, dass viele Anleger nicht vollständig verstehen können, was sie kaufen. Sie verstehen es wohl ungefähr, aber nicht präzise, und das ist ein gewaltiger Unterschied. Ich lade Anleger ein, die Verkaufsdokumentation eines Barriereprodukts genau anzusehen und zu entscheiden, ob sie auch die wichtigen Details genau verstehen. Selbst für einen Fachspezialisten ist das sehr schwierig. Die Begrifflichkeiten und die «technischen» Eigenschaften der Produkte erfordern fortgeschrittene mathematische Kenntnisse, um sie klar zu beurteilen können. Hinter Begriffen wie Knock-in-Option, Autocallable, Worst of Barrier oder Quanto Hedge stecken analytisch komplexe Zusammenhänge, die für das Verständnis und die Preissetzung der Produkte wichtig sind.

Rickenbacher: Das sehe ich anders. Um ein Produkt zu verstehen, muss es nicht nachgerechnet werden. Es ist wie beim Autofahren: Man kann sicher fahren, ohne die Funktionsweise des Airbags oder des ABS im Detail zu kennen. Vor zehn Jahren, vor dem Konkurs von Lehman Brothers, kauften zugegebenermassen viele Anleger ein Produkt mit Coupon als Ersatz für Anleihen oder für Cash, ohne die Mechanik dieser Anlageinstrumente zu verstehen. Heute zeigt sich hingegen in vielen Kundengesprächen, dass die Anstrengungen der Branche für Information und Ausbildung Früchte tragen. Auch die Kunden haben verstanden, dass sie sich informieren müssen. Sie haben ein gutes Verständnis der Mechanik der Produkte und auch viel Erfahrung. Der Schweizer Markt für strukturierte Produkte ist nicht ohne Grund im internationalen Vergleich so gross. Viele Kunden haben über die Jahre einige Zyklen erlebt, auch schmerzhafte.

Investoren werden gerade im Nullzinsumfeld von den hohen Coupons angezogen.
Homberger: Kauft ein Anleger einen Reverse Convertible auf ABB (ABBN 17.35 0.52%), UBS (UBSG 15.14 -1.94%) und Swiss Re (SREN 92.35 1.09%), dann muss er sich diese drei Aktien genau anschauen, weil er nach einem Kurseinbruch möglicherweise eine davon geliefert bekommt und sie dann viel weniger wert ist. Wer hingegen einen ETF auf den Swiss Performance Index kauft, erwirbt den Schweizer Aktienmarkt, weil er ihn gut findet. Er muss sich nicht konkret damit beschäftigen, welche Titel im SPI (SXGE 8404.47 -0.25%) sind.

Rickenbacher: Man sucht für ein Ziel die beste Lösung, das passende Anlageinstrument. In den vergangenen Jahren sind  Reverse Convertibles mit Coupon und Barriere auf drei Einzelaktien teilweise abgelöst worden durch solche auf drei Aktienindizes. Dies bietet gerade in Zeiten mit erhöhter Volatilität gute Möglichkeiten.

Zu Kapitalschutz sagt wohl kein Anleger Nein, doch das Tiefzinsumfeld verschlechtert die Konditionen.
Rickenbacher: Kapitalschutzprodukte lassen sich in jedem Umfeld konstruieren. Doch ein Schutz von 100% des eingesetzten Kapitals mit einem Jahr Laufzeit und 100% Partizipation am SMI (SMI 8097.82 -0.32%) ist derzeit nicht machbar. Wir haben jedoch viele Produkte verwendet mit einem Kapitalschutz von 90 oder 95%. Für Kunden, die in verschiedene Währungen diversifizieren, lässt sich etwa in Dollar mehr herausholen, dank der dort etwas höheren Zinsen.

Homberger: Wir bieten keine Kapitalschutzprodukte an. Eine Möglichkeit besteht darin, das Portfolio glattzustellen, wenn es ein gewisses Niveau unterschreitet, und in Cash zu gehen. Das ist der billigste und einfachste Kapitalschutz.

Für den Investor zählt letztlich die Performance. Ist die immer wieder geführte Diskussion über die Kosten der Anlageprodukte überstrapaziert?
Rickenbacher: Die Kostendiskussion ist eine Realität, der wir uns stellen. Eine Schwierigkeit besteht darin, die Kosten vorab zu beziffern. Während der Laufzeit sichert der Emittent das ausstehende Produkt dynamisch mit Optionen ab. Diese Kosten hängen von vielen Faktoren ab, sie können tiefer oder höher sein als erwartet und auch zu einem Verlust für den Emittenten führen. Der Branchenverband SVSP hat mehrere Schritte in Richtung Kostentransparenz unternommen, weitere folgen.

Was hat die Struki-Branche konkret getan?
Rickenbacher: Wichtig ist der Ausweis der Vertriebsgebühren seit März 2015. Der Anleger soll wissen, welche Anreize der Produktverkäufer hat. Zur Berechnung einer Kostenkennzahl gibt es unterschiedliche Methoden. In den nächsten zwölf bis achtzehn Monaten sollte sich die Branche europaweit auf eine Kennzahl einigen.

Homberger: Die Gesamtkosten auszuweisen, ist für strukturierte Produkte viel schwieriger als für Fonds. Dort gibt es lediglich eine Managementgebühr, einen Ausgabeaufschlag und allenfalls eine Rückgabekommission. Doch auch für strukturierte Produkte sollte es möglich sein, den Aufwand, die Herstellungskosten auszuweisen. Schwieriger ist dann die Frage, wie viel der Emittent mit dem Produkt bis zum Ende der Laufzeit verdient. Da die Gesamtkosten bis dahin zu- oder abnehmen können, sollten die Anbieter dafür einen Kostenbereich angeben.

Bei Fonds hat die Diskussion über Retrozessionen Tradition, also über Vergütungen der Fondsgesellschaft an den Vermögensverwalter oder den Verkäufer.
Homberger: Für ETF und für im Vermögensverwaltungsgeschäft zugelassene institutionelle Fonds gibt es keine Retrozessionen. ETF-Gebühren sind ohnehin so niedrig, dass nichts mehr bleibt für solche Zahlungen.

Rickenbacher: Bei ETF im Hauptsegment sind auch die Handelskosten, also die Geld-Brief-Spannen, gering. Die Spreads sind aber bei weniger oft gehandelten ETF teilweise recht gross oder nicht konstant. Da besteht eine Herausforderung für die Branche.

Homberger: Beim ETF-Handel, also im Sekundärmarkt, bietet sich mit Blick auf die Kosten das grösste Potenzial. Die Handelskosten können bis zu fünfmal höher sein als die jährliche Managementgebühr. Ob ETF oder Struki – Anleger sollten immer mit Limiten arbeiten, und zwar tagesgültig. Die Erfahrung zeigt, dass die Preisbildung im Handel nicht immer optimal ist – das gilt auch für ETF. In Turbulenzen kann es schnell teuer werden.

Der Wettbewerb unter den Anbietern hat die ETF-Gebühren massiv gesenkt. Strukturierte Produkte gelten als teuer, spielt der Wettbewerb dort nicht?
Rickenbacher: Strukturierte Produkte sind nicht per se teuer. Ihre Eigenschaften bringen Kosten mit sich, aber diese sind nicht exzessiv. Eine Studie des Swiss Finance Institute SFI vom vergangenen Sommer zeigt Kosten von 0,3 bis 1,7% pro Jahr, gemessen an der Gesamtkostenquote Ter, analog zu ETF und Fonds. Zudem bewegt sich die Marge der Emittenten seit Jahren nach unten. Der Wettbewerb spielt eine entscheidende Rolle, und dabei auch elektronische Kanäle. Für professionelle Anleger gibt es schon länger sogenannte Quoting Hubs mit Preisen mehrerer Emittenten. Mittlerweile gibt es auch für Privatinvestoren Multi-Issuer-Plattformen, eine Art Marktplatz für massgeschneiderte Produkte. Damit hat die Marge deutlich abgenommen.

Homberger: Ich betrachte vor allem den Markt für Barriereprodukte. Dort dürfte sich die Marge in den letzten drei Jahren etwa halbiert haben – ausgehend von einem sehr hohen Niveau. Künftig werden die Margen kaum mehr steigen. Und dass ein Kunde für ein massgeschneidertes Produkt etwas bezahlen muss, ist legitim. Doch gemessen an dem, was sie bieten, sollten die Produkte günstiger sein – und der Emittent würde immer noch gut verdienen.

Wettbewerb bedingt einen direkten Vergleich der Angebote, etwa auf elektronischen Plattformen. Das ist aber nur für professionelle und vermögende private Anleger möglich. Lässt sich das ändern?
Rickenbacher: Bei beliebten und deshalb immer wieder neu emittierten Standardprodukten gibt es durchaus Anhaltspunkte für einen Vergleich. Zudem macht die eine oder andere Bank ihre Online-Plattform öffentlich, etwa Leonteq (LEON 97.5 -16.95%) mit dem Constructor oder UBS mit dem Equity Investor. Für institutionelle Kunden wird der Markt systematisch getestet, um das beste Produkt zu finden.

Homberger: Das Problem lässt sich einfach lösen. Sobald die Anbieter die Gesamtkosten publizieren, respektive einen Bereich dafür, hat der Anleger die nötige Information. Diese Unbekannte existiert derzeit nur bei strukturierten Produkten. Zudem gilt: Ein Vergleich ist schwierig, wenn die Produktkonditionen nicht identisch sind.

Rickenbacher: Die Konditionen werden überdies von der Bonität des Emittenten beeinflusst. Auch deshalb ist die Beratung wichtig. Man sollte die Kunden nicht mit einem Online-Vergleich sich selbst überlassen. Sie brauchen Unterstützung.

ETF gelten als einfach, doch darunter sind auch solche mit automatisierten Smart-Beta-Strategien wie Value oder Momentum. Braucht es für ETF ebenfalls Beratung?
Homberger: Nobelpreisträger William Sharpe sagte: «Von Smart Beta wird mir übel.» Für einen klassischen Standard-ETF ist die Beratung einfach. Jedermann kann die Bewegung des SMI in der Zeitung verfolgen, der ETF tut dasselbe. Smart Beta ETF hingegen unterliegen dem gleichen Problem wie aktive Fonds oder strukturierte Produkte: Sie alle weichen mehr oder weniger deutlich von der Marktbewegung ab. Einen Smart Beta ETF als Indexprodukt zu verkaufen, ist daher heikel. Da ist die gleiche Analyse notwendig wie für einen aktiven Fonds.

Heikel war die Lage für Barriereprodukte im Frühling 2009. Nach dem Börsensturz hatten Anleger unerwünschte Bankaktien im Depot, die Kritik war gross. Weshalb hat sich das Geschäft so bald erholt?
Homberger: Die damaligen Bedenken werden nach einem Crash wieder aufkommen. Das Geschäft hat sich erholt, weil die Coupons sehr attraktiv wirken.

Rickenbacher: Die SFI-Studie vom Sommer zeigt, wie sich die Barrieren entwickelt haben. Früher wurden viele Barrieren auf 75 bis 85% gewählt. Inzwischen ist das Barriereniveau markant gesunken. Auch die Auswahl der Basiswerte hat sich verändert, mit mehr Indizes und weniger Einzelaktien.

Homberger: Gleichwohl wird die Kritik erneut gross sein, falls wieder massenhaft Barrieren fallen, was zeigt, dass das breite Publikum die Produkte einfach nicht vollständig versteht.

Zum Schluss ein Tipp: Was empfehlen Sie für 2016?
Rickenbacher: Das hängt vom Kunden, von seinem Portfolio und seiner Markteinschätzung ab. Rege ist derzeit die Nachfrage nach klassischen Barriereprodukten, die sich auf grosse Aktienindizes wie S&P 500, Nikkei und SMI beziehen, mit einer niedrigen Barriere von 50 oder 45% oder noch tiefer. Dabei ergibt die Variante mit dem Attribut Callable bis zu 5% Coupon pro Jahr. Mit einem zusätzlichen Lock-in besteht bei einem kleinen Kursanstieg die Chance, dass das Produkt während der Laufzeit in ein Kapitalschutzzertifikat gewandelt wird. Im passenden Marktumfeld mit hoher Volatilität werden solche Produkte vermehrt gekauft.

Homberger: Eine spekulative Idee sind Schwellenländer. Als klassisches Investment hingegen, im Sinn einer längerfristig einigermassen stabilen Anlage, empfehle ich Immobilien in Europa, mit europäischen Immobilienaktien-ETF. Eine nennenswerte Zinserhöhung steht nicht bevor, die Bruttorendite ist attraktiv, und der Immobilienzyklus in Europa ist viel weniger fortgeschritten als in den USA, die Preise sind weiterhin vernünftig.

Rickenbacher: Wir sind uns einig, dass der Investor beim Kauf eines ETF oder eines strukturierten Produkts den Basiswert verstehen muss, inklusive seiner Besonderheiten. Sie sprechen Anlagen in Schwellenländern an: Genau da zeigen der Kurssturz in China und der unselige Handelsstopp an der Börse jedoch, dass der Kunde wissen muss, worauf er sich einlässt.

Homberger: Da gilt immer noch die alte Weisheit: Man soll nicht kaufen, was man nicht versteht. Derivate sind keine Massenvernichtungswaffen, wie es eine prominente Person gesagt hat, aber sie sind komplexer als andere Anlageprodukte.

Rickenbacher: Es ist gerade auch Aufgabe des Beraters, dem Kunden beim Verständnis des Marktumfelds zu helfen und die verschiedenen Produkte gegenüberzustellen. Es gibt immer eine Auswahl an Lösungen, die zum Ziel führen können.

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