Der Wechselkurs und die Renditen hängen eng zusammen. Die Renditen auf zehnjährigen «Eidgenossen» verzeichneten mit knapp 0,39% ein neues historisches Tief.

Der Wechselkurs des Frankens in Euro stand in den vergangenen Tagen wieder einmal im Fokus, notierte er doch nur noch knapp über dem von der Schweizerischen Nationalbank (SNB (SNBN 1060 -0.93%)) eingesetzten Mindestkurs von 1.20 Fr./€. Etwas im Schatten des Wechselkurses – aber nicht weniger spektakulär – war die Zinsentwicklung: Die Renditen auf zehnjährigen «Eidgenossen» verzeichneten mit knapp 0,39% ein neues historisches Tief.

Beide Entwicklungen sind eng miteinander verbunden. Sobald sich nämlich der Euro dem Mindestkurs nähert, steigt die Wahrscheinlichkeit, dass die SNB am Devisenmarkt interveniert. Devisenankäufe der SNB haben eine Ausweitung der Frankengeldmenge zur Folge, was das hiesige Zinsniveau sinken lässt. Und weil Erwartungen in der Preisbildung eine wichtige Rolle spielen, führt bereits eine höhere Wahrscheinlichkeit möglicher Deviseninterventionen zu tieferen Zinsen.

Mindestkurs nicht in Gefahr

Was aber treibt den Wechselkurs im Moment? Drei Elemente sind es: Erstens hat die Europäische Zentralbank (EZB) angesichts des nach wie vor labilen Wachstums und der steigenden Risiken einer Deflation in der Eurozone ein Anleihenkaufprogramm lanciert. Das Programm hat jedoch bisher wenig überzeugt, und die EZB dürfte daher weiter lockern. Die Erwartung einer zusätzlichen Lockerung drückt die Zinsen in der Eurozone und reduziert somit die Attraktivität des Euros gegenüber dem Franken, wodurch der Aufwertungsdruck auf den Franken steigt.

Der Mindestkurs von 1.20 Fr./€ dürfte aber selbst durch eine aggressive Lockerung der Geldpolitik der EZB nicht wirklich in Gefahr kommen. Denn eine expansivere Geldpolitik der EZB verringert gleichzeitig die wirtschaftlichen Risiken in der Eurozone, sodass entsprechend die Nachfrage nach Anlagen mit dem Status eines sicheren Hafens, wie dem Franken, nachlässt. Eine solche Flucht in den sicheren Hafen war der Grund für die substanziellen Kapitalzuflüsse in den Franken, welche die SNB 2012 durch massive Interventionen neutralisieren musste.

Zweitens haben die ungarischen Behörden Anfang November die Bedingungen bekanntgegeben, unter denen die Umwandlung von Fremdwährungskredite der ungarischen Haushalte (ca. 80% in Franken) in Forint erlaubt wird. Einerseits dürfte damit eine Altlast beseitigt werden, andererseits erfordert der Umwandlungsprozess, dass die ungarischen Banken Franken gegen Euro kaufen. Das geschätzte Volumen von rund 10 Mrd. Fr. hat das Potenzial, den Franken temporär zu stärken. Der SNB-Mindestkurs kommt aber dadurch nicht ernsthaft in Gefahr.

Die Last des Goldes

Drittens sorgt die Volksabstimmung zur Goldinitiative vom 30. November für Nervosität. Wird sie angenommen, muss die SNB mindestens 20% ihrer Aktiven in Gold (Gold 1185.125 -0.37%) halten. Zudem wären ihre Goldreserven unverkäuflich, was ihren Spielraum stark einschränken würde. Marktteilnehmer spekulieren wohl darauf, dass die SNB den Mindestkurs dann nicht mehr durchzusetzen könnte.

Auch wenn diese Annahme wohl falsch ist – die SNB hätte fünf Jahre, um Gold zu kaufen, und das Parlament dürfte den Initiativtext zugunsten der SNB verwässern –, übt diese Unsicherheit zusätzlichen Druck auf den Kurs aus. Solange er derart nahe an 1.20 Fr./€  verharrt, dürften die Zinsen hierzulande tief bleiben.

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