Monatliche Zinskurve Schweiz: Anleger sollten sich neuen Strategien zuwenden und mehr Risiko in Kauf nehmen.

Im Januar setzten die Anleihenindizes ihren Gipfelsturm fort. Der SBI Bond Index erzielte seine beste Monatsperformance und legte über 2% zu. Der Barclays (BARC 262.15 2.12%) U.S. Aggregate hatte mit +2% seinen besten Monat in über sechs Jahren bzw. seine beste Januarperformance seit 25 Jahren. Der Barclays Euro-Aggregate erzielte mit 1,74% seinen beste Wertzuwachs seit zwölf Monaten. Dieses Momentum scheint trotz des im März startenden Anleihenrückkaufprogramms (QE) der Europäischen Zentralbank (EZB) kaum haltbar; in der Tat haben diese Indizes im Februar bereits wieder etwas nachgegeben.

Die Jagd nach Rendite dürfte schwieriger werden, und es gilt, nach neuen Strategien Ausschau zu halten Hier dürften die US-Renditen richtungsweisend sein. Sie werden in erster Linie durch die Geldpolitik der US-Notenbank (Fed) bestimmt. Daneben gibt es vier makroökonomische Einflussfaktoren: Erstens wird die Erholung der US-Wirtschaft immer stabiler und zeigt eine gesunde Eigendynamik. Zweitens liefern die tiefen US-Zinsen Wachstumsimpulse. Drittens dürfte das QE der EZB auch die globale Wirtschaft stimulieren und die Wirkung des QE in Japan verstärken. Viertens stützt der tiefe Erdölpreis das US-Wachstum.

Besser früher als später

Die Geldpolitik sollte das Fed besser früher als später normalisieren. Es liess nach der Januarsitzung verlauten, dass der Abschied von der Nullzinspolitik wahrscheinlich dieses Jahr stattfinden werde. Von einer Beibehaltung des gegenwärtigen Zinsniveaus für «geraume Zeit» war nicht mehr die Rede, sondern von «Geduld» bei der Normalisierung. Nach der Märzsitzung könnte auch die «Geduld» gestrichen werden, um den Weg für eine erste Leitzinserhöhung im Juni zu ebnen.

In der Vergangenheit schnitten Anleihen in Zeiten monetärer Straffung nicht gut ab. Seit 1960 gab es neun Zinserhöhungszyklen in den USA, die zehnjährigen Renditen stiegen stets (Median: 60 Basispunkte, Bp). Die Renditen können während oder zum Ende des Zinserhöhungszyklus ihren Höhepunkt durchlaufen. Derzeit beträgt der faire Wert der zehnjährigen Renditen rund 2,25%, mit einer Schwankungsbreite von 75 Bp. Die untere Grenze (1,5%) dürfte durch die Inflationsrate, die obere (3%) durch die ausländischen Kapitalflüsse und die Lage in Europa bestimmt werden.

Renditepotenzial begrenzt

Die Renditekurve verflachte sich in den Zinserhöhungszyklen immer, denn die Zinsen kurzer bis mittlerer Laufzeiten (zwei bis fünf Jahre) stiegen besonders stark. Wenn der Markt realisiert, dass eine Straffung der Geldpolitik ansteht, ziehen die zweijährigen Renditen als Erste an. Strategien, die auf eine Verflachung der Zinskurve setzen, mögen in den kommenden Monaten noch angehen.

Jedoch ist das Renditepotenzial begrenzt, da sich die Kurven bereits stark verflacht haben. In sieben der neun Zinserhöhungszyklen verengten sich die Spreads von BBB- und AAA-Anleihen (Median: 20 Bp). Der Beginn der geldpolitischen Straffung wirkte sich günstig auf die Spreads aus, da sie negativ mit den Zinsen korreliert sind. Die seit sechs Monaten beobachtete Spread-Ausweitung und der Umstand, dass die Inflation nicht mehr sinkt, sondern sich stabilisiert, erhöhen die Wahrscheinlichkeit einer Rückkehr zu Spread-Niveaus von Mitte 2014.

Angesichts der tiefen, teilweise negativen Anleihenrenditen und der Wahrscheinlichkeit einer Straffung der US-Geldpolitik lässt sich kaum mehr Ertrag erzielen, ohne das Risiko zu erhöhen. So bieten gegen Zinsänderungsrisiken immunisierte Unternehmensanleihen (durch gleichzeitigen Verkauf von laufzeitgleichen Staatsanleihen) im neuen Umfeld Renditechancen. Dieses Jahr könnten langlaufende erstklassige Unternehmensanleihen mit Durationsabsicherung einen ansprechenden Ertrag  abwerfen.

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