Die Umsatzentwicklung des Personalvermittlers hat sich Anfang 2016 schon wieder etwas verlangsamt. Höher als erwartet fällt dafür die Dividende aus.

Die gute Nachricht vorab: Adecco (ADEN 61.45 0.57%) erhöht die Dividende 14% oder 0.30 auf 2.40 Fr. je Aktie, die Analysten hatten im Schnitt mit 0.20 Fr. weniger gerechnet. Ein Anteil von 0.90 Fr. an der Dividende wird dabei aus Kapitaleinlagereserven bezahlt und ist somit für Schweizer Privatanleger steuerfrei; der Rest ist zu versteuern. Mit der beantragten Gesamtausschüttung  ergibt sich aktuell eine Rendite von knapp 4% – was gewiss attraktiv ist. Das Zückerchen hat allerdings nicht ausgereicht, um den Aktienkurs nach oben zu rücken. Nach Publikation der Ergebnisse für 2015 und des Schlussquartals haben die Titel nach Handelseröffnung bis zu 2,8% verloren.

Ein Problem betrifft die Umsatzentwicklung. Die starke Fixierung des vorherigen Managements auf die Profitabilität respektive die Betriebsgewinnmarge auf Stufe Ebita hat den Personalvermittler wahrscheinlich Wachstum gekostet. Am Investorentag im Januar hat die neue Führung um CEO Alain Dehaze und Finanzchef Hans Ploos van Amstel, beide seit September im Amt, sich jedenfalls dahingehend geäussert, es brauche eine bessere Balance zwischen Profitabilität und Wachstum.

Hinter der Konkurrenz zurück

Über mehrere Quartale war der Adecco-Konzern hinter den Zuwachsraten der Hauptkonkurrenten zurückgeblieben. Nachdem sein Umsatz in den ersten neun Monaten von 2015 organisch, also währungs- und akquisitionsbereinigt 4% gestiegen war, gab es im Schlussquartal eine leichte Beschleunigung auf 5%. Damit sei man zum ersten Mal seit fünf Quartalen wieder «schneller gewachsen als Manpower», meint Ploos van Amstel. Gegenüber Randstad (RAND 48.045 1.07%) liegt Adecco allerdings klar hinten: Der niederländische Konkurrent erhöhte im Schlussquartal des letzten Jahres den Umsatz organisch 6,6%.

Für den Januar meldete Randstad eine gleich hohe Steigerungsrate. Da ist es enttäuschend, dass sich das organische Wachstum bei Adecco arbeitstagsbereinigt in den ersten zwei Monaten 2016 wieder auf 4% zurückgebildet hat. Die neue Führung verheisst Besserung: Sie bestätigt das im Januar verkündete Ziel, den Umsatz organisch über einen ganzen Konjunkturzyklus hinweg mindestens so stark zu steigern wie die Hauptkonkurrenten, und zwar auf Konzernebene wie in jedem einzelnen Hauptmarkt wie allen voran Frankreich und Nordamerika.

Kaufangebot für Penna Consulting

Die Umsatzentwicklung lässt sich darüber hinaus auch akquisitorisch befördern: Adecco hat jetzt angekündigt, Penna Consulting übernehmen zu wollen. Die auf Ausbildung, Outplacementberatung und Rekrutierung von Fachkräften spezialisierte britische Gesellschaft wird im laufenden, Ende März schliessenden Geschäftsjahr schätzungsweise gut 100 Mio. £ oder etwas über 140 Mio. Fr. umsetzen. Ihr Aktienkurs ist in diesem Jahr bis gestern Dienstag fast 30% gestiegen. Adecco will nun je Penna-Aktie 365 p in bar bieten, der Gesamtpreis beträgt damit rund 105 Mio. £. Ob der Zukauf ein Signal ist, dass der Schweizer Personalvermittler das Akquisitionstempo erhöhen will, bleibt unbeantwortet.

Nebst dem Wachstum gilt es indes, auch die Profitabilität nicht aus den Augen zu verlieren. Das Ziel des vorigen Managements, eine Ebita-Marge von über 5,5% zu erreichen, wurde erwartungsgemäss verfehlt. Auf einer um Sonderkosten bereinigten Basis wurde 2015 mit 5,2% dennoch ein hoher Wert erreicht. CEO Dehaze bestätigt das Ziel, über den Konjunkturzyklus eine durchschnittliche Ebita-Marge von 4,5 bis 5,0% anzupeilen – es ist ambitionierter, als es auf den ersten Blick scheint. Dehaze verspricht auch, die Preisdisziplin und die strikte Kostenkontrolle zu bewahren.

Dividende als Kursstütze

Auf Basis eines geschätzten Gewinns 2016 von 4.90 Fr. je Aktie scheinen Adecco mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis um 12 nicht teuer zu sein. In der Bewertung reflektiert sich aber der Umstand, dass die stark zyklischen Aktien im sehr unsicheren Wirtschaftsumfeld mit überdurchschnittlichen Risiken behaftet sind. Als Kursstütze kann da eine gesicherte Dividende dienen: Adecco wird, so Dehaze, per 2015 nun 45% des Gewinns ausschütten – auf bereinigter Basis: Denn der Personalvermittler hatte, letztlich infolge niedrigerer Wachstums- und Cashflow-Erwartungen, im dritten Quartal einen Goodwillabschreiber in Höhe von 740 Mio. € getätigt, weshalb der Jahresgewinn dann auf magere 8 Mio. € fiel. Für die Richtlinie, jeweils 40 bis 50% des Gewinns an die Aktionäre auszuschütten, wird auch künftig der bereinigte Gewinn als Massstab genommen. Dazu wird eine progressive Dividendenpolitik verheissen. Das heisst: Die Dividende sollte auf dem jetzigen Niveau gesichert sein.

Die komplette Historie zu Adecco finden Sie hier. »

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