Darauf müssen Investoren achten, wenn sie am Aktienmarkt die Trendwende zum Guten ausmachen wollen.

Im Nachhinein. So lautet die einzig korrekte Antwort auf die Frage, wie Investoren mit Sicherheit das Ende eines Bärenmarkts erkennen können. Nämlich dann, wenn der Index wieder 20% gestiegen ist und damit einen Bullenmarkt eingeläutet hat.

Zufriedenstellend ist diese Antwort nicht. Vor allem für Investoren, die eine aktive Anlagepolitik verfolgen. Darum hier der Versuch, aufzuzeigen, wann an der Börse der Bulle den Bären ablöst und wie Anleger diese Stabsübergabe erkennen.

Die vier Phasen der Ablösung

«Finanzmärkte sind zukunftsorientiert. Darum signalisieren preisbasierte oder technische Indikatoren wohl als Erste die Ablösung eines Abwärtstrends durch einen Aufwärtstrend», schreibt Ed Clissold, US-Chefstratege von Ned Davis Research.

Typischerweise besteht der Prozess der Bodenbildung laut Clissold aus vier Phasen. «In der ersten Phase ist der Markt überverkauft.» Das sei beispielsweise der Fall gewesen, als der marktbreite US-Aktienindex S&P 500 in sieben Wochen bis Ende Mai 14% eingebüsst hatte. «In der zweiten Phase folgt eine Gegenbewegung, die mehrere Wochen dauern kann.» Wichtig sei, dass viele Aktien an diesem Aufwärtstrend partizipieren.

«In der dritten Phase werden die Tiefst meist getestet, wenn auch nicht immer. Ausnahmen sind die Korrekturen 2018 und 2020», schreibt Clissold. Da ist es gemäss dem Strategen wichtig, dass weniger Aktien und Sektoren das bisherige Tiefst unterschreiten und dass das Handelsvolumen an negativen Tagen kleiner ist als an positiven Tagen. Die letzte Phase zeichnet dann eine breite Partizipation am Aufwärtstrend aus. Je mehr, desto besser.

Nachdem der S&P 500 am 16. Juni das vorherige Jahrestiefst unterschritten hatte, ging der Prozess der Bodenbildung laut Clissold wieder von vorne los. Derzeit befindet sich der US-Aktienmarkt in einer Gegenbewegung – also in Phase zwei.

Das Ende der Kapitulation

Vielen Bärenmärkten gemein ist, dass sie in einem grossen Ausverkauf enden. Das war in den Dreissigerjahren der Fall, aber auch während der Finanzkrise in den Nullerjahren. Ein solcher Ausverkauf geht meist einher mit einer Anlegerstimmung, die schlechter kaum sein könnte.

Gemäss der wöchentlichen Umfrage der American Association of Individual Investors (AAII) ist die Stimmung derzeit sehr pessimistisch. Auf zehn Bären – Investoren, die mit fallenden Kursen rechnen – kommen derzeit nur acht Bullen, die steigende Kurse erwarten. Ein Verhältnis von Bullen zu Bären von unter eins ist selten. Meist notiert der Wert über zwei und erreicht in Aufwärtsphasen Werte von vier oder mehr.

Auch wenn die Stimmung auf eine Kapitulation der Anleger deutet, zeigt sich das nicht im Kapitalabfluss aus Aktien. Obwohl der Aktienmarkt seit Jahresbeginn deutlich korrigiert hat, floss kein Geld aus Aktienfonds. Während der Finanzkrise 2007 und 2008, der Eurokrise 2011, der Korrektur 2018 und dem Absturz zu Beginn der Pandemie 2020 war dies anders.

Auch wenn Anleger pessimistisch sind, kapituliert haben sie noch nicht. Das zeigt auch eine Umfrage des Conference Board. So ist der Anteil der US-Konsumenten, die in zwölf Monaten mit höheren Aktienkursen rechnen, zwar auf 26,6% gesunken. 2008 und 2011 sank der Anteil aber unter 20%.

Dieses Bild bestätigt der Capitulation Indicator von BCA Research. Er aggregiert verschiedene technische Indikatoren, um die Stimmung am Markt aufzuzeigen. Der Indikator ist zwar seit Jahresbeginn deutlich gesunken, aber nicht auf das Niveau gefallen, wo die Bärenmärkte 2009 und 2020 das Ende fanden.

Die Geschichte als Lehrmeister

Laut BCA Research verlor der S&P 500 während eines Bärenmarkts seit dem Zweiten Weltkrieg im Mittel 37%. Dabei variiert das Minus von 20% bis 57%. Im Durchschnitt dauerte der Bärenmarkt etwa ein Jahr, variiert dabei aber von einem Monat bis zweieinhalb Jahre.

Mit einem Verlust von 24% ist der aktuelle Bärenmarkt bisher nicht allzu ausgeprägt, und mit fünf Monaten ist er eher kurz. Es kann also noch länger abwärts gehen, muss aber nicht.

Beschränkt ist auch die Aussagekraft der Bewertung. Im Mittel betrug das vorausschauende Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) zum Ende eines Bärenmarkts 12. Davon sind wir mit einem KGV von 16 zwar noch einiges entfernt. Gleichwohl notiert die Bewertungskorrektur von 29% laut BCA Research in etwa auf dem Mittel der Korrekturen der vergangenen Bärenmärkte von 32%.

Für Abwärtsdruck kann hingegen die Entwicklung der erwarteten Unternehmensgewinne sorgen. In der aktuellen Baisse sind die Erwartungen gemäss BCA Research 8% gestiegen. In den vergangenen Bärenmärkten gab es hingegen im Mittel ein Rückgang von 2%. Der Grossteil der Gewinnrevisionen findet erst dann statt, wenn der Boden bereits erreicht ist.

Für Anleger ist das beruhigend. «Der Rückgang des vorausschauenden KGV ist teilweise ein Platzhalter für künftige Gewinnrevisionen», kommentieren die Analysten von BCA Research. Der zu erwartende Gewinnrückgang von 25% – was dem Mittel der Rezessionen nach dem Zweiten Weltkrieg entspricht – sollte zur bereits erfolgten Bewertungskorrektur nicht addiert werden.

Der Einfluss von aussen

Wie der Blick auf die Gewinnentwicklung zeigt, ist der Aktienmarkt immer ein Abbild der künftigen Wirtschaftsentwicklung. «Bärenmärkte enden nicht einfach von selbst», schreibt Clissold. «Makro-Faktoren drehen sich zugunsten des Markts.»

Laut Clissold gibt es mehrere Makro-Faktoren, die in der zweiten Jahreshälfte für eine Erholung an der Börse sorgen könnten. Dazu zählt er eine Entspannung bei der Inflation, eine weniger straffe Geldpolitik des Federal Reserve als erwartet, eine weiche Landung der US-Wirtschaft, eine stabile Gewinnentwicklung der Unternehmen sowie eine deutliche Verbesserung der geopolitischen Lage.

Eine Schlüsselrolle spielt die Geldpolitik des Fed auch für Dave Rosenberg. Laut dem Gründer von Rosenberg Research braucht es für ein Ende des Bärenmarkts eine geldpolitische Lockerung. Gemäss den Terminkontrakten der Chicago Mercantile Exchange ist das im Sommer 2023 der Fall. Dann haben Anleger eine Senkung des Leitzinses um 25 Basispunkte auf 2,75 bis 3% eingepreist.

Eingeläutet wird dann die Rally aber nicht. So verweist Nick Colas von Datatrek Research auf den Bärenmarkt zur Jahrtausendwende: «Als das Fed in den ersten acht Monaten 2001 die Zinsen lockerte, fiel der S&P 500 um 14%.» Laut Rosenberg dauert es im Mittel von der ersten Lockerung bis zum Ende des Bärenmarkts 15 Monate.

Aus der Vergangenheit Lehren abzuleiten, ist nicht immer einfach, besonders, wenn die Umstände aussergewöhnlich sind. Wie jetzt. «Wir müssen anerkennen, dass das Fed erstmals in einem Bärenmarkt die Geldpolitik strafft», schreibt Rosenberg. Was das heisst, ist unklar. Die Unsicherheit ist aber gross.

Dennoch gibt es einen Indikator, der im laufenden Jahr Einfluss auf den Aktienmarkt hat wie kein anderer: die realen Zinsen. Die Bodenbildung am Aktienmarkt sei unwahrscheinlich, solange die realen Renditen weiter steigen, urteilen die Analysten von Alpine Macro. Leider zeigt sich hier noch keine Trendwende. Die Rendite der zehnjährigen inflationsgeschützten Anleihen ist seit Jahresbeginn von −1,04 auf 0,65% gestiegen. Diesen Indikator sollten Anleger genau beobachten, wenn sie abschätzen wollen, wann der Bärenmarkt endet.

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