Die Börse taucht, doch einige prominente Aktien wie Novartis und Nestlé steigen auf Jahreshöchst – wie passt das zusammen? Jetzt die Gewinner oder die Gefallenen kaufen?

An der Börse kam es im Oktober zu teils dramatischen Kursstürzen. Der Industriewert Georg Fischer (FI-N 949 0.74%) verlor in den ersten drei Oktoberwochen 20% – nachdem die Titel schon im September 12% nachgegeben hatten. Unternehmensseitig gab es in dieser Zeit keine Neuigkeiten, die eine solche Kursbewegung rechtfertigt hätten.

Was sich aber geändert hatte, war das Klima an den Märkten. Angst vor negativen Auswirkungen des Handelskonflikts zwischen den USA und China und Befürchtungen einer Konjunkturabkühlung, unterstrichen durch eine leichte Reduktion der Prognose für das Weltwirtschaftswachstum durch den IWF, hatten eine Eintrübung der Anlegerstimmung zur Folge.

Der beschriebene Kursrutsch war nicht der Beginn einer Schwächephase an der Börse. Die Kurse erodierten schon zuvor, im Oktober wurde der Abwärtsdruck dann allerdings akut.

Georg Fischer notierten im Tief 37% unter dem diesjährigen Höchstkurs, bei OC Oerlikon (OERL 12.05 1.86%) waren es 40% und im Fall von Ems-Chemie (EMSN 566 1.52%) immerhin noch 27%. Alle drei Titel verzeichneten das Jahreshöchst im Januar. Swatch Group (UHR 348.7 0.87%) Inhaber verloren gegen 40%, nach einem Hoch im Juni. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis der vier Valoren ist dadurch auf den Stand von 2015 zurückgefallen.

Ganz anders die Blue Chips

Während viele der zyklischen Mid und Small Caps einen heftigen Kursrückgang verzeichneten, kletterten die beiden prominenten Titel Novartis (NOVN 88.36 0.14%) und Nestlé (NESN 84.6 0.26%) – zwei Schwergewichte an der hiesigen Börse – auf Jahreshöchst. Roche (ROG 245.75 0.59%) kamen dem Hoch zumindest sehr nahe. Der Aufwärtstrend setzte im Juni ein: Novartis legten 22% zu, Roche 18% und Nestlé 17% (zuvor hatten die drei Blue Chips allerdings einen ziemlich miserablen Lauf). Das sind heftige Kursbewegungen für Papiere aus Branchen, deren Geschäftsperspektiven eher statischen Charakter haben.

Wie erklären sich solch ausgeprägt gegenläufige Kursverläufe? Für Remo Rosenau, Leiter Research der Helvetischen Bank, war die Marktkorrektur «die Folge eines Rückzugs der Anleger in sichere Häfen. Sie flüchteten aus den lange Zeit gut gelaufenen Small und Mid Caps in grosskapitalisierte und liquide Titel, vor allem in diejenigen des SMI (SMI 9044.54 0.58%).»

Sven Bucher (BUCN 284 1.07%), Chef Finanzanalyse Schweiz der Zürcher Kantonalbank, ortet Umsatz- und Gewinnwarnungen aus der Automobil- und der Halbleiterzulieferbranche als weiteren Korrekturgrund. «Defensive Aktien wie Pharma-, Nahrungsmittel- oder Versicherungswerte waren davon nicht tangiert, weil ihre Quartalsresultate nicht enttäuschten», erklärt er.

Marc Hänni, Leiter Swiss Equity Funds bei Vontobel (VONN 62.75 0.56%) Asset Management, macht die Überlagerung von gleich vier Unsicherheitsfaktoren – unsicherere Wachstumsperspektiven, Handelskonflikt, Brexit und Italien – als Grund für die heftigen Umschichtungen aus: «Die Aktienmärkte wurden dadurch von einem perfekten Sturm erfasst.» Auch ein Blick auf die Bewertung mag eine Antwort auf die paradoxen Kursveränderungen geben. «Small und Mid Caps hatten eine aussergewöhnliche Bewertungsexpansion hinter sich», sagt Bucher dazu.

Aufgeblähte Nebenwerte

Zwischen 2015 und Ende 2017 ist das gewichtete durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis im SMIM (SMIM 2423.984 0.81%), dem Index von Aktien mittelgrosser Unternehmen, von 16 auf 24 gestiegen. Mit anderen Worten: Der SMIM ist viel mehr gestiegen als die Gewinne der im Index enthaltenen Unternehmen. Ganz anders im Fall der SMI-Titel: Die Bewertung gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis hat sich seit 2015 gar reduziert und liegt nun um 14. Die Gewinne haben stärker zugenommen als der SMI.

Auffällig ist zudem, dass das Bewertungsniveau der SMI-Papiere im Durchschnitt trotz der jüngsten Marktentwicklung einiges niedriger geblieben ist als im SMIM. «Die Pharmavaloren sind bis zum Sommer jahrelang schlecht gelaufen und sind noch immer günstig bewertet», erklärt Remo Rosenau.

Roche und Novartis notierten 2015 noch klar höher als heute, was den gegenwärtigen Höhenflug relativiert. Die Bewertung von Novartis hat sich von etwas unter 20 auf gut 15 ermässigt, was signalisiert, dass die Kursentwicklung hinter der Gewinnentwicklung zurückgeblieben ist.

Auch Sven Bucher nennt Bewertungsgründe für die Kursavancen in den grossen Pharma- und Nahrungsmittelvaloren. Unter den grösseren Titeln, die auf Jahreshoch oder nahe daran stehen, befinden sich auch die Versicherungsaktien Swiss Life (SLHN 380.6 0.42%), Zurich Insurance (ZURN 312.7 0.68%) und Helvetia (HELN 628.5 0.48%). Rosenau nennt die veränderten geldpolitischen Perspektiven als Grund: «Mittelfristig höhere Zinsen in Europa bieten den Versicherungen bessere Anlagebedingungen am Obligationenmarkt.»

Im Fall von Givaudan (GIVN 2401 -0.83%) ist es der seit Jahren konstant gute Geschäftsgang, der Kurs und Bewertung hoch hält.

Vorsichtiger Blick ins 2019

Wie geht es weiter? Rosenau glaubt, dass der Aufwärtstrend in den defensiven Blue Chips mindestens noch bis Jahresende andauern wird. Dazu kommt der Faktor des Window Dressing vor Ende Jahr: «Vermögensverwalter und Fonds behalten gerne Titel im Depot, die gut gelaufen sind, während man sich von Valoren mit schlechter Performance trennt.»

Zum weiteren Verlauf der heftig abgestraften zyklischen Nebenwerte bleibt Rosenau deshalb vorsichtig: «Die alten Höchststände der zyklischen Titel werden wir eine Weile nicht mehr sehen», erklärt er, doch sei eine gewisse Erholung wahrscheinlich. Seine Begründung lautet: «Korrekturen von 30 bis 50%, ohne irgendeine Gegenbewegung, nähmen schon eine Rezession vorweg – das ist unserer Meinung nach aber übertrieben.»

Für Sven Bucher ist die künftige Entwicklung der konjunkturellen Grosswetterlage ausschlaggebend für den weiteren Börsenverlauf: «In nächster Zeit kommt es vor allem darauf an, was auf der Makroebene passiert. Eine vernünftige Lösung im Handelsstreit zwischen den USA und China würde zyklische Werte, darunter auch die Uhrenaktien, wieder in Fahrt bringen.»

Marc Hänni sieht gute Chancen für eine Gegenbewegung in den nächsten zwei bis drei Wochen. Doch: «Eine richtige Jahresendrally erwarten wir nicht. Es ziehen einige Wolken an der Konjunkturfront auf, wenn eine Rezession auch wenig wahrscheinlich ist. In den kommenden sechs bis zwölf Monaten lassen wir mehr Vorsicht walten.»

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