Sandro Merino, Anlagechef der Bank Cler, sieht im Home Bias keinen Nachteil und setzt tendenziell auf defensive Titel.

Herr Merino, die Börsen zeigen dieses Jahr ihr freundliches Gesicht, die Rezessionsängste sind abgeflaut. Teilen Sie diesen Optimismus?
Die Weltwirtschaft kühlt sich zwar ab, aber das Wachstum dürfte sich in einem Bereich zwischen 3 und 3,5% bewegen. Ein Wachstumseinbruch ist nicht zu erwarten. Auch für einzelne Länder wie die USA oder die Schweiz rechne ich 2019 nicht mit einer Kontraktion der Wirtschaftsleistung.

Was macht Sie so sicher?
Gewissheit gibt es nie. Aber die verfügbaren Daten zu den einzelnen Wirtschaftsregionen und die Bandbreiten der Prognosen der Konjunkturforscher deuten nicht auf eine Rezession hin.

Was wären denn die typischen Vorläufer einer Rezession?
In der Vergangenheit ging einer Rezession meistens eine zu straffe Geldpolitik voraus. Das Risiko, dass die Konjunktur durch höhere Zinsen abgewürgt wird, erachte ich gegenwärtig als gering, zumal die US-Notenbank signalisiert hat, bei Bedarf mit weiteren Leitzinserhöhungen zu pausieren. In der Eurozone zeichnet sich keine Zinswende ab, und in China sieht es derzeit eher nach einer stimulierenden Geldpolitik aus.

Vielleicht droht die Gefahr von einer ganz anderen Seite.
Historisch waren auch Übertreibungen am Immobilienmarkt, Öl- oder Währungsschocks oft Auslöser einer Rezession. So schrammte etwa die Schweiz nach der Aufhebung des Euromindestkurses 2015 nur knapp an einer Rezession vorbei, weil sich der Franken so stark aufwertete. Solche Schocks kann es immer geben. Doch eine plötzliche Auf- oder Abwertung betrifft in der Regel nur ein Land, nicht die ganze Welt.

Und wie fragil sind die Immobilienmärkte?
Was die Gefahr einer Immobilienkrise betrifft, sind die Entwicklungen nicht alarmierend. Der US-Häusermarkt läuft sich warm, und auch die Verschuldung der Haushalte nimmt wieder zu, aber die Situation ist noch lange nicht mit der Überhitzung in den Jahren 2006/07 vergleichbar. Chinas Wohnungsmarkt ist schwierig einzuschätzen und hängt sehr stark von der Regulierung ab. In der Schweiz blicken wir auf einen zehnjährigen Immobilienboom zurück, der jetzt auf eine sanfte Landung zusteuert.

Wie wichtig ist China für die Anlagepolitik?
China ist indirekt wichtig – als globale Wirtschaftsmacht und riesiger Absatzmarkt westlicher Unternehmen. Chinesische Aktien und Anleihen hingegen fallen in einem normalen Portfolio nicht ins Gewicht. Das wird sich natürlich ändern, wenn immer mehr chinesische Wertpapiere in die relevanten Indizes aufgenommen werden. Schon in naher Zukunft könnte Chinas Leistungsbilanz ein Defizit aufweisen. Das Land kann dann den Kapitalbedarf nicht mehr aus der Exporttätigkeit decken und ist zunehmend auf ausländisches Kapital angewiesen. Deshalb ist  China bestrebt, die Kapitalmärkte zu öffnen, was bedeutet, dass auch westliche Standards in puncto Corporate Governance erfüllt werden müssen.

Wie bedrohlich ist der Handelskonflikt zwischen China und den USA?
Der psychologische Effekt ist viel wichtiger als die tatsächliche Bedeutung der Zölle. Die betroffenen Güter machen nur einen kleinen Teil des globalen Handelsvolumens aus. Im Kern geht es im Streit um eine Ausmarchung, welche Nation der globale Leader ist. Fundamental spielt der Zollstreit eigentlich keine grosse Rolle, aber die Märkte reagieren heftig auf alle Neuigkeiten, die es zum Stand der Verhandlungen gibt. Gänzlich ignorieren kann man als Investor die Marktpsychologie daher nicht. Die fundamentalen Kräfte wirken erst in der langen Frist. Der Handelskrieg erzeugt zwar immer wieder Ausschläge an den Börsen, aber nach einiger Zeit wird man erkennen, dass sich aggregiert betrachtet in den Gewinnen der Unternehmen kaum etwas verändert hat. Innerhalb und zwischen den einzelnen Branchen dürfte es jedoch zu Umverteilungseffekten kommen.

Was heisst das in der aktuellen Situation? Sollten Anleger jetzt vor allem auf Aktien setzen oder lieber mit Obligationen auf Nummer sicher gehen?
Wer einen substanziellen Anteil in Aktien hält, braucht einen Anlagehorizont von mindestens fünf Jahren. Es ist in der Regel nicht sinnvoll, das Portfolio nach jeder scharfen Marktbewegung komplett umzustellen. Es ist besser, an einer strategischen Position festzuhalten und mit der Volatilität leben zu lernen, statt der Illusion zu unterliegen, man erwische den richtigen Zeitpunkt für den Ein- und den Ausstieg. Mit taktischen Anpassungen deckt man langfristig im besten Fall die Gebühren. Den Anlageerfolg beeinflusst man damit nicht massgeblich.

Würden Sie jetzt tendenziell mehr Risiko eingehen oder lieber abwarten?
Da sich die Märkte in den vergangenen Wochen erholt haben, die Unsicherheitsfaktoren wie Handelskrieg, Brexit und die Abkühlung der Konjunktur aber immer noch präsent sind, wäre ich tendenziell etwas vorsichtiger. Deutliche Änderungen an der Allokation würde ich aber nicht vornehmen, so bedrohlich sind die Aussichten dann auch wieder nicht. Man darf nicht vergessen, dass es durchaus normal ist, dass es am Aktienmarkt auch einmal über zwei Jahre Nullrunden gibt oder ein Minus von 8% wie letztes Jahr.

Welche Länder oder Sektoren bevorzugen Sie bei den Aktien?
Schweizer Aktien sind grundsätzlich eine gute Wahl. Im heimischen Markt sind Technologietitel jedoch untervertreten. Deswegen lohnt es sich, ausländische Valoren aus diesem Bereich als strategische Komponente hinzuzufügen.

Sie stehen zum sogenannten Home Bias und investieren mehr in den Heimmarkt,  als theoretisch sinnvoll wäre?
Der Schweizer Aktienmarkt hat sich in den vergangenen zehn Jahren relativ gut geschlagen. Das ist kein Zufall, sondern liegt an der Innovationsstärke der Unternehmen. In Ländern, die gemäss der Wef-Rangliste eine hohe Innovationsfähigkeit aufweisen, entwickeln sich die Aktienkurse tendenziell besser als anderswo.

Und welche Titel an der Schweizer Börse drängen sich dieses Jahr am ehesten auf?
Die Titelselektion ist kein relevanter Risikofaktor in der Performance unserer Portfolios. Man muss Investitionen in Einzeltitel als Satellitenanlagen betrachten. Wenn Sie dennoch eine Antwort wollen, dann verweise ich auf unsere Jahresfavoriten: BKW (BKW 70.1 0.29%), Clariant (CLN 19.57 1.08%), LafargeHolcim (LHN 45.13 -1.91%), Lonza (LONN 277.1 -0.5%), Partners Group (PGHN 682.5 0.37%), Straumann (STMN 720.5 0.28%), Swiss Life (SLHN 419 0.77%), Swisscom (SCMN 484.3 -0.21%) und Temenos (TEMN 136.1 1.19%). In der Summe ist das eine eher defensive Auswahl.

Und zu welcher Strategie raten Sie bei den Währungen? Soll man alle Fremdwährungsrisiken absichern?
Ein Renditevergleich verschiedener ausgewogener Anlagestrategien zeigt, dass die Währung einen grossen Teil der Unterschiede erklärt. Wir erachten es für sinnvoll, etwa ein Viertel des Portfolios den Fremdwährungsrisiken von Dollar, Euro, Yen und Pfund auszusetzen und nicht alles abzusichern. Denn besonders zum Dollar sind die Absicherungskosten wegen der hohen Zinsdifferenz sehr hoch. Ausserdem hat sich der Franken seit April 2018 gegenüber dem Euro schon wieder deutlich aufgewertet, und die Fremdwährungen untereinander neutralisieren sich zum Teil gegenseitig. Dass sie sich gleich alle zusammen gegenüber dem Franken stark abwerten, ist unwahrscheinlich.

Welche Gefahr geht vom Brexit aus?
Bei einem harten Brexit käme es zumindest kurzfristig zu einem Chaos an den Grenzen und zu Verwerfungen an den Finanzmärkten. Doch danach sieht es nicht aus. Wahrscheinlicher sind eine Fristverlängerung und Neuverhandlungen. Das Kernproblem ist und bleibt aber die Insel Irland, und ich sehe da keine Lösung: Entweder schafft man eine EU-Aussengrenze zwischen Nordirland und Irland, was den fragilen Frieden gefährdet, oder die Grenze verläuft im Meer zwischen Irland und Grossbritannien und beschneidet die territoriale Integrität des Vereinigten Königreichs, was die Briten nicht wollen.

Was bedeuten die Brexit-Verhandlungen für die Schweiz und das institutionelle Rahmenabkommen mit der EU?
Für Brüssel hat Grossbritannien Priorität. Bis im Brexit eine Lösung gefunden ist, muss die Schweiz hintanstehen.

Welche Konsequenzen hat der Brexit für die Zukunft der EU?
Sollten die Briten definitiv austreten, verschiebt sich das Machtgefüge in der EU in Richtung der eher protektionistischen Länder Frankreich, Spanien und Italien. Sie haben dann eine Sperrminorität, die die nordischen Länder ohne UK nicht mehr haben. Es wäre eine andere EU, in der nicht mehr Deutschland und die nordischen Staaten das Sagen hätten, sondern Frankreich und der Süden.

Hat Ihnen der Artikel gefallen? Lösen Sie für 4 Wochen ein FuW-Testabo und lesen Sie auf www.fuw.ch Artikel, die nur unseren Abonnenten zugänglich sind.